【财经记者训练营实录】文化企业在转型,资本市场冷眼旁观 谨慎出手
2014/10/13 管理智慧

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     导读

     手游火了、影视剧火了。中国好声音的制作和艺人经纪两个公司都分别要上市了,谁说文化企业不赚钱。那么,什么样的企业最受资本欢迎?到底怎样才能上市一夜暴富呢?你说了不算,资本市场最有发言权。

     9月26日,第五期蓝鲸财经记者新闻实战训练营在北京京都信苑酒店开营。来自全国近100家媒体的115位记者报名参会,中山证券研究所所长、互联网与传媒行业首席分析师刘佳宁,风趣幽默地讲解了资本市场眼中的文化产业转型。原来,投资人都是这样想的!

    

     对文化产业而言,转型一直都在做。A股市场发生的文化企业的转型最重要是三个方向,第一外行变内行,例如巨龙管业去跨领域收购、浙江广厦的跨领域收购;第二内行跨领域,像华谊兄弟的收购,华录百纳的收购,华策影视的收购;第三是党企进入市场化领域,像浙报传媒收购盛大的资产等。

     那么,转型的主体是企业,资本市场是文化企业能够转型的关键必要条件。有了资本市场这个企业才能转型,不然根本转型不了,而资本市场对他们却冷眼旁观,谨慎出手。这又涉及到资本市场如何参与了这些企业的转型。

     资本是怎么样进入的?资本推动企业扩张同时放大企业所有者的财富效应。

     第一,资本的介入解决了企业的融资途径问题,能迅速提高产能。从原来一年可能只能做一两部电影,到现在一年可以做出十部电影,这就是资本的力量,就是融资。

     一个明显的例子就是电视剧行业,电视剧行业在没有上市公司之前,可能就海润算比较大的企业,即使现在赫赫有名的华策,那时候一年也只能生产2部电视剧。因为资金有限,一年只能一个电视剧花2千万,投两部就是5千万。但是上市后迅速融资几个亿,一年可以做十部电视剧,这就是资本的力量。

     资本解决了融资途径之后,企业产能就会大幅度上升,随之而来的就是市场更集中。

     数据显示,2013年底所有的上市公司制作的电视剧已经约占主流电视剧市场的60%。到了今年,又有很多电视剧公司在借壳、IPO,预计未来上市公司的产能将达到整个市场的90%,这又的结果就是企业没有更大的发展空间了,而这个行业又没有大的壁垒,于是纷纷开始转型,涉猎其他。

     第二是资本的介入可以规范企业的治理结构。因为资本市场介入,文化企业变成上市公司,由于市场规范的要求,企业的治理结构就要比之前有很大提高。这样,企业的经营才可能变得稳定,才可能有更多的余地去思考战略经营上的布局,才有可能转型。

     此外,企业如果没有很好的治理结构,就无法吸引到好的人才。一个人才愿不愿意到一个企业里,第一是薪水,第二是企业有没有发展空间,而发展空间八成是由企业治理结构决定的。

     第三,资本市场的介入可以帮助企业快速并购与扩张,放大经营者的财富效应(马云和王健林就是这样干的)一般企业扩张有两条路:一是融资,雇佣一大堆人去发展某个业务,培育两年可能该业务就能迅速发展;二是直接买一块业务进,这也是目前大多数上市公司采取的方式。

     很明显,直接去买业务是最快的,但直接收购旧需要有自己的资本平台,这种资本平台就是资本市场给的,所以资本市场能够帮助企业去做这种并购的扩张,实现经营者财富效应的放大。

     例如,以前我百分之百持股,赚1块钱,1块钱就是我自己的利润;现在我的企业上市了,或进入资本市场,有20倍的估值,我赚1块钱就产生20块钱的在资本市场的估值,虽然我的持股比例可能下降了,我可能下降到50%,但是我还是有10块钱(1块钱的利润×20的估值×50%—)。当经营者感到这种财富效应时,就会再做大规模的扩张,并购、融资、转型,以谋求更大的回报。就像阿里一上市,马云就成中国的首富,王健林也天天在干这件事。

     另一方面,经营者进入到资本市场有了财富效应之后,还会利用资本市场再次形成扩张,财富效应再次扩大,于是形成了一个正反反馈,这可能是促进资本市场文化企业转型的一个原因。

     这些东西在一起,就成为资本市场、文化企业带来的非常大的好处,如果没有这些东西做基础,这种转型是根本不可能发生的。如果没有创业版,没有华谊、蓝色光标等等这些企业上市,如果这些企业还是停留在以前,银行也给不了太多的贷款,这些企业五六年会有很大的变化吗?当然不会。

    

     投资者如何看待文化企业的转型,或者说投资者如何正确理解这种转型。

     首先,资本市场对于文化企业转型扩张时理解并推动的。一些企业在资本市场的帮助下去想实现扩张、实现经营者的财富效应,是一个正确的经营方向,符合产业、行业、企业发展逻辑和股东利益,所以,投资者不仅理解,而且会推动企业去做这样的事情。

     例如,过去投资者和上市公司之间经常会有调研,一些比较激进的投资者甚至会推动上市公司去转型,如果上市公司自己不积极,投资者可能还会给他很大的压力。但是,现在这种现象比较少,因为中国大部分机构投资者都是被动投资者,即投资后不参与企业经营。

     值得注意的是,最近这种情况在逐步变化,且越来越明显,即中国主要的投资者是有意愿做主动投资积极的投资。随着资本市场的逐渐繁荣,投资者觉得他们能够推动公司往正确的方向去发展,所以他们成为上市公司股东之后无论持股1%还是2%,可能会在股东会上去表达一个非常强大的推动公司改变的诉求,也有可能去谋求董事会席位。

     什么才是投资者认可且正确放心的转型?

     1、做符合行业规律的战略转型,顺势而为。

     一个行业发展到某个状态,行业里的领先企业对于战略的要求肯定是不同的,例如蓝色光标,在2010年蓝色光标刚刚上市时,中国内地的广告类公司都非常分散,也没有资本优势,于是蓝色光标上市后借助资本优势,做一个并购的战略,把自己做大做强。到了2014年,蓝色光标发生了一次重要转型,要做一个数字化、国际化和技术化的一家公司,看起来很虚,其实是在互联网上为客户提供,从产品设计、品牌设计一直到最后销售的整体解决方案,这个就是他意识到单纯的并购已经走不通了后发生的转型。

     这种转型对于投资者而言,说实话到今天基本上理解这个转型战略的不超过5个人,也许一年半到两年后,蓝色光标在新的事业上做出一定成果验证这个战略可行时,资本市场就会懂并且接受。

     所以,这种战略的转换也是一种转型,比如华谊去电影化、往下游延伸等,都是企业自发在外部没有压力的情况下做的重大的战略决策,这种转型是非常值得尊重和研究的。然而,这种转型其实是投资者也不大容易看懂的,因为投资者对一个产业的理解远不如一个公司自身。

     2、整合,集中力量出重拳。

     整合对于文化产业比较标志的就是内容和渠道的整合,例如,万达从渠道向内容领域进,华谊从内容向渠道领域进。其实,很多公司都想内容和渠道通吃,包括阿里和腾讯,其实最重要的是拥有用户,拥有用户就等于拥有渠道,他们现在都开始往娱乐领域上走,阿里要做影业,腾讯也要做自己的影业,很明显的从内容到渠道的融合。

     从国际来看,文化企业最发达的欧美国家,大型的文化类企业全都是内容和渠道一体,而中国文化企业在借助资本市场力量走了四五年后,大到一定程度,且政策也给了很多,整个消费市场反映也很好,到今天这个阶段也要开始走国际化的那条路——内容和渠道整合。这一点,资本市场也已经认识到。

     但是在中国面临一个监管的问题,比如华谊就不能成立个电视台。于是,为了提高对上下游的溢价能力,就有了横向整合,例如一家电视公司和另外一家电视公司。

     最近比较热门的就是华录百纳收购蓝色火焰,做电视剧的一家公司收购一家做电视节目的公司,也是从上下游关系的考虑上,从自己的水平、从这个环节上找一个更赚钱的东西,去做一个补充,这种转型也是投资者可以接受的一种正确的方向。

     3、核心竞争力的转换,紧跟时代潮流。

     首先我要透露一个前瞻性的问题,即专项IP经营可能成为未来两年资本市场对文化企业一个新看点。从线下转转线上发展到今天,特别是去年手游火了之后,线上的营销成本也在不断上升,这个经营过程中人们发现,对粉丝的经营可能是成本更低的获取用户的方式,而粉丝经营本身是基于IP,并不是一本书的版权、一个电影的版权,可能是一个人的形象,可能是一整套IP的策划。

     所以,闯荡资本市场,去年游戏是标配,今年是并购,未来可能是IP经营。

    

     资本市场眼里的转型四要素:人、资源、文化和制度,缺一不可。

     资本市场认为,一个企业能不能有一个正确的转型方向,又能不能做到,主要取决于以下四个方面。

     1、有什么样的人。

     一般资本市场对电视公司,说转型,第一看人在哪。例如,一个电视剧公司要去做电影,那么就要思考他有没有懂电影营销人,有没有懂电影制作的人,有没有懂电影发行的人,有没有和院线的关系密切的人。如果没有,他说“我要去做电影,今年我做一个电视剧公司已经非常成功了,明年我要投2个亿做电影”,这种转型资本市场能相信吗?肯定不能。

     2、有什么样的资源。

     第二点是看有没有资源。上文我提到了,做电影要看和院线有没有固定合作的关系,或者类似的东西。现实却是,一个做游戏的公司有一天突然说要做电视剧,或者一个其他行业的公司,突然说今年花1个亿投资电视剧,这样的公司资本市场就会考虑它和上下游的关系、版权等资源,如果他什么资源说我明年投资1个亿就能把电视剧或电影业务做出来,资本市场也不会相信。

     3、有什么样的文化和制度

     文化和制度往往联合起来,讲究包容和分享。企业要做转型,可能经营者自身不懂,就要找懂的人和团队。因此,需要在内部建立一个了激励和分享制度,同时要包容和不一样的团队和人。这种东西虽然听起来很虚,但是只要见到上市公司高管,聊半个小时、一个小时,基本就能看出来这个人有没有这个胸怀。

     企业转型最后需要有分享和激励的制度。现在二级市场很多并购、转型,有很多各种激励的方法,但有些分享过度了。比如,1个亿净利润的公司给他15亿收购他,正常情况下应该是第一年1亿、第二年1.5亿,第三年2亿,加在一起一共才4.5亿,但是他为了激励,在第一次支付对价的时候就把80%的对价12亿给他了,如果人家后面三年什么都不干,把12亿里面拿出4.5亿还给收购方,就完成了对股,剩下的钱全落被收购方自己的口袋,剩下20%尾款不要了。

     所以当看到一个上市公司公告时,要先去分析一下,这个公告最终目的,想达到一个什么效果。假如一个并购方案激励的部分、对股的部分是这么设计的,他的目标是把对方锁定在这个上市公司吗?肯定不是,他的目标是我要把这件事情做成,一定要确保给对方的条件让对方可以答应我这件事情做成。

     华谊收购银汉就是不错的案例。被收购后,银汉在华谊内部已经非常稳定,且到现在为止做到的东西符合市场预期甚至超过市场预期。也就是说华谊和银汉之间达成了合作、并购达到了激励的效果,而且银汉还剩49%的股权,依旧能兑现很大的财富效应。

     最终,我们不能把转型一棒子都打死,一定要分。此外,只有资本市场的介入企业才能转型,如果他是正确的转型,资本市场有是非常愿意接受和非常愿意推动的。

     【案例:本末倒置的转型】

     正常的转型逻辑应该是:一个企业有转型的需求,然后资本市场通过融资、股本变化上通过资金去支持他,实施到最后转型成功,经营者实现财富效应,企业和企业的拥有者所有的股东都达到一个共赢的局面。

     但是现在这种逻辑是反的:企业经营者有一个财富需求(升值),需要市面上资本支持他,资本介入了,他们就一起攒一个方案出来,这种方案导向是什么,什么火做什么,现在文化产业火,于是就往文化企业去转型。

     投资者对于本末倒置的这种转型的态度是,如果今年的市场分享就是这样的,小市值企业或者说壳企业去做一个转型,特别是往文化领域,大家都愿意,并且投资者觉得我去参与一下也是合规的,然后股票涨了投资者就卖掉兑现。但是,投资者们对这类企业和转型是很冷静的,抱着怀疑去观察,并赚钱。

     另一方面,产业转型的方向,上市公司和投资者是分割的,投资者在这个事情里面扮演了一个非常灵活的角色。投资者知道上市公司的目的不单纯,转型只是为了钱,所以他就有限度地去参与,但是他认为上市公司转型的方向应该是整个行业发展的一个大势所趋。既然有上市公司先做这件事,他们就以此为契机去对这个东西保持一个很高的关注度,去学习。

     所以当你看见,当你们作为媒体,你们看到某个明知道不靠谱的上市公司干了一件不靠谱的事,还有投资者愿意去追捧他的时候,你不要担心这些投资者背后的目的到底是什么,我其实觉得这些人的目的很简单,第一,我要赚钱,第二,如果他干的事情大方向错了,我愿意去了解这个方向,愿意了解这个行业往哪个方向去发展,但是对于这个上市公司本身的认识,投资者虽然买了,但是他也是心知肚明的。

    

     【问答】

     记者:(新华社)当这个上市公司缺乏上述四要素时,资本市场是否可以通过给他提供要素或者通过其他方式给他进行转型的一个助力呢?

     刘佳宁:以前上市公司转型,把股价提升,完成对价就好了。现在因为越来越多外行转内行,上市公司给资本市场提的需求也越来越多,人他需要你帮他找,制度也需要你帮他设计。例如人才,某公司需要转型,我说,你要砸100亿资金转型,一定要有这个决心,砸2亿挖人,且挖得这一两个人能把100亿变成200亿,如果不花这2个亿挖人,可能过两年这100亿就完了。他说我也是这么想的,我说人在哪儿呢?他说你帮我找。

     记者:作为机构投资者,你们怎么去感知这个文化市场的方向?比如,去年游戏特别火,今年如果再有一个上市公司要买游戏公司,你们还参与不参与,就是我们对于这样敏感的是怎么样感知到的?

     刘佳宁:一个新的行业从零很快膨胀,这个行业的竞争率水平会在这一轮行业规模快速膨胀的阶段发生大幅度的上位,就是还有利润释放出来,远期是一个很大的市场,近期有很高的增速,而且增速到100多亿,已经很成规模,因为100亿跟一个电视剧行业差不多了,也很成规模。在这个过程当中,他们这些公司的运营成本不会大幅度上升,他的净利润率就会大幅度上升。所以我们当时认为,这个机会可以大力的投,起码有一年可以大力投资。

     但是,去年年底我们提2014年策略的时候专门提到一点,游戏现在是在一个高估值、高预期的情况下,不可能发生像2013年上半年超预期的发展,所以我们不建议机构投资者今年大力参与游戏行业。

     此外,2014年开始发生了很多文化类、伪文化类的上市公司去买手游公司,机构投资者是如何怎么看待这件事情呢?第一,收购价钱,第二,对股方式,第三,对股业绩。

     最后,从并购市场来看,现在愿意并购传媒类资产的上市公司其实已经少了,因为机构投资者觉得在这样的交易里他们从二级市场赚不到钱,如果他们不愿意参与二级市场,上市公司的股价就不会大幅度上升,财富效应就会减弱,财富效应一减弱大股东的积极性就降低了。未来,新能源、环保、机器人、医药,这四个领域将会有较大投资机会,说不定下次训练营的主题就变成了“财经记者如何透视机器人产业转型”。

    

     记者:您刚才提到转型,对于党企转型您有什么建议?或者说对于浙报传媒的转型你有什么看法?

     刘佳宁:首先直言不讳的说,我不认可浙报的转型。对于党企转型,我谈不上好的建议,我可以指出一个方向。市占率水平可以衡量企业未来发展空间,比如一个省某一类文化领域交给党企专业,基本上有线电视、报纸等牌照垄断,所以各个文化类企业已经在自己的地区和领域内做到市占率几乎百分之百的状态,到了这个状态之后,监管层或者管理层就不太给大家放开。这样,牌照限死、区域限死、市占率达到百分之百,这个企业怎么发展,并不是说这些企业管理层、经营人没有能力。

     对于,浙报我也很理解,是一个很有野心和决心的区域性传媒集团,体制内的转型搞不了,于是搞体制外的,跟体制外的竞争,人家有股权,他又不能用股权,也不能把股权稀释到50%以下,不能拿股权买资产,所以做了风险度很高的交易。

     但绝对不是说中国党内的这些传媒企业党企没有前途、发展。我一直对文化企业的看法是,供给创造需求,现在在供给端受限,需求端不能释放,是一个C2C行业,需求的爆发能力是很强的,溢价能力很弱,只要有好的供给能激发出很大市场,这也是《泰囧》、手游能激发很大市场的原因。我认为杂志还有很大的潜力,只要让中国的杂志能够像台湾的做法,内容上等同于台湾的尺度,中国的杂志销量肯定会翻倍的。

    

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