【干货】医药股“十二罗汉”点评，收藏备用
2014/11/12 E药经理人

     文章对通化东宝、海正药业、复星医药等十几只股票三季报表现和未来机会进行了详细点评。By 转载自老虎财经一 位市场人士说，医药股就是熊市中的瑰宝，牛市中的鸡肋。想想还是很有道理的。本文为作者股票池中医药和医疗服务领域的相关个股三季报跟踪情况的合集，文章对通化东宝、海正药业、复星医药等十几只股票三季报表现和未来机会进行了详细点评。

     1通化东宝

     1-9月份营收10.3亿，同比增19%；净利润2.19亿，同比增16.47%，环比持平，扣非后净利润同比增15.51%，其中，第三季度的营收同比增长19.26%；而净利润则下降1.18%，一是去年同期基数较高，二是本期费用大增。推算一下胰岛素制剂收入同比增速约25%左右，增速较为稳定。胰岛素在公司收入占比达到近80%，毛利占比达到90%以上，其占比提高以及规模效应使公司毛利率提高1.71个百分点。

     销售费用率同比提高3.42个百分点，管理费用降低0.62个百分点，财务费用提高0.21个百分点，净利率降低0.32个百分点。销售费用大增8231万是净利润略低于预期的原因，公司的解释是：为了扩大重组人胰岛素产品的市场占有率进一步加大对市场开拓费用的投入。

     未来看点：三代胰岛素产品研发顺利，甘精胰岛素已进入临床研究，门冬胰岛素在等待临床批复，赖脯胰岛素及地特胰岛素已完成工艺研究，计划 2015 年申报临床。厦门特宝方面，聚乙二醇干扰素α2b已申报生产批件，Y型聚乙二醇干扰素α2b在III期临床；长效人粒细胞刺激因子、长效生长激素、长效干扰素α2a 在进行II期临床。

     总的来说公司发展和业绩没什么太大问题，但估值仍然是一个问题，之前在半年报的时候，我曾写过：假设公司完成股权激励行权的要求——14-16年净利润要求同比增长不低于35%/26%/24%，乐观一点算公司能多完成5%，即2014～2016年净利润分别同比增长40%/31%/29%，EPS为0.25/0.33/0.42元。中报当时13元的股价对应14年PE为53倍，15年PE为40倍。现在股价进一步提升了35%创下历史新高，14年的PE已经高达70倍，即便是考虑胰岛素行业高速发展，即便是乐观地给出超过股权激励的净利润增速，目前估值也已经透支了未来2-3年的业绩，现在实在无法下手……

     十大股东方面基金基本卖出为主，一路外资清仓。不过公司大股东倒是在7月25日增持208.58万股，9月17日继续增持421.68万股，增持价格在13元下方一些。看来大股东对公司发展很有信心，从这个角度看，或许我对估值的判断是错的。

     本人13年底起研究东宝，看好胰岛素行业的大发展，并持有少量仓位，但后因估值问题，进一步减仓，目前支持有少量观察仓位，曾在今年一季报之后(股价大跌至10.4)犹豫过是否加仓，但公司在大跌后立马推出股权激励方案，股价因此扶摇直上，我也错过了加仓的机会(大股东大量股权质押用于公司发展，所以大跌后公司急于维持股价，导致买入机会很少)。我给东宝的目标价是10.5元加仓(至于为什么是10.5元，之前几次跟踪报告说清楚了：对于东宝这样行业空间巨大，公司成长性较为确定，甚至还可能超预期成长的公司，到底是40PE合理还是30PE合理？市值到底多少合理？安全边际或天花板在哪里？是无法通过基本面来回答的，只能通过分析资金的一致性预期得出买点)，现在从底部涨了60%后，短期也已经不可能达到目标价了。所以，错过也没办法了，只能放平心态，权当吸引教训，作为经验。

     2海正药业

     1-9月份，营收74.21亿元，同比增16.31%；净利2.27亿元，同比增5.68%，扣非后下滑8.18%；其中第三季度营收同比增长25.62%；净利同比增长5.62%。

     营收在Q3提速明显，虽然当前整体费用率还是很高，但增速总归是控制住了(三费增速同比10%+)，经营现金流Q3同比大幅好转。不过转固折旧费用和销售费用仍是压制净利润的主要因素。目前转固金额只有1.3亿，还有41亿在建工程，亚历山大。此外公司此前增发20亿，未来利润会进一步被摊薄。

     海正辉瑞合资公司的业绩还是最大的看点，预计子公司海正辉瑞大约有15%的收入增长，其中海正自有制剂略有增长，辉瑞产品增速在20%以上。海正辉瑞的利润由于有补贴收入，增速预计在30%以上，百盈及美国公司还在亏损(这里说明一下，由于三季报没有披露详细的数据，所以只能依靠中报的趋势和财务报表的一些数据来推测子公司业绩，对其他上市公司的子公司三季度业绩分析也基本是一个大致的推测)。

     产品线方面：安佰诺专家组已进行两次现场检查，目前处于样品送检阶段，预计今年底或明年初获批。公司1.1类新药光敏剂HPPH、降胆固醇新药HS-25以及重组人胰岛素等多个品种的研发报告期内陆续取得进展，生物制药方面已有单克隆抗体药物、重组蛋白、重组多肽、重组因子、重组疫苗等五大门类的20多个在研产品。继续保持了有竞争力的产品梯队，这也是海正一直来的研发优势。

     不过，之前的全年计划营收106亿元、净利3.47亿元，想要完成有点压力。对比一下十年前同一起跑线的恒瑞：恒瑞三季报营收54.9亿，同比+21%，净利润11.17亿，同比+20.66%，而且Q3营收和净利还在加速增长，研发的实力开始体现了。就数字看，海正被恒瑞甩了10条街。不得不感叹一个优秀的体制对公司而言有多么重要。

     十大股东方面，个人股东林奇还在大幅加仓，基金整体加仓为主，股东人数减少7.55%。

     本人持有海正中等仓位，依然看好海正经营的拐点——由“原药生产型”向“制剂研发营销型”转变。2014年这几份财报，进一步显示拐点的迹象，特别是三季报表现不错，也解释了海正近期走势不错的原因了。

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